Seth Klarman & Margin of Safety: Rahsia Value Investor

Kalau anda tanya orang ramai siapa pelabur paling hebat di dunia, hampir semua akan jawab Warren Buffett. Tetapi tahukah anda, Buffett sendiri pernah menyebut nama seorang pelabur lain sebagai orang pertama yang beliau mahu uruskan duitnya jika beliau bersara?

Nama pelabur itu ialah Seth Klarman - pengasas Baupost Group, penulis buku pelaburan paling mahal di dunia, dan mungkin value investor paling misteri yang pernah wujud. Dia jarang muncul di TV, hampir tidak pernah beri temubual, dan tidak ada akaun media sosial. Namun rekodnya bercakap lebih kuat daripada sebarang publisiti: pulangan purata sekitar 20% setahun selama lebih dua dekad, dengan hanya beberapa tahun rugi sepanjang lebih 40 tahun beroperasi.

Dalam artikel ini, anda akan kenali siapa Seth Klarman, kenapa bukunya Margin of Safety dijual sehingga belasan ribu ringgit senaskhah, dan apa yang pelabur Bursa Malaysia boleh belajar daripada falsafah pelaburannya.

Siapa Seth Klarman? Dari Pelajar Ekonomi ke "Oracle of Boston"

Seth Andrew Klarman dilahirkan pada tahun 1957 dan membesar di Baltimore, Amerika Syarikat. Menurut profil beliau di Wikipedia, Klarman mendapat ijazah ekonomi dari Cornell University sebelum menyambung MBA di Harvard Business School, di mana beliau bergraduat sebagai Baker Scholar - pengiktirafan untuk 5% pelajar terbaik.

Sebelum menubuhkan syarikat sendiri, Klarman bekerja di Mutual Shares di bawah dua legenda value investing - Max Heine dan Michael Price. Di sinilah beliau belajar seni membeli aset yang dibenci pasaran pada harga diskaun besar.

Pada tahun 1982, ketika baru berusia 25 tahun, Klarman menubuhkan Baupost Group di Boston bersama beberapa rakan kongsi termasuk profesor Harvard, William Poorvu. Modal permulaan: AS$27 juta daripada beberapa keluarga pelabur. Nama "Baupost" sebenarnya akronim daripada nama pengasas-pengasasnya.

Hari ini Baupost adalah antara hedge fund terbesar di dunia, dan Klarman digelar "Oracle of Boston" - gelaran yang sengaja diletakkan selari dengan gelaran Buffett, "Oracle of Omaha".

Rekod Baupost: 20% Setahun, Hampir Tanpa Tahun Rugi

Apa yang buat rekod Klarman begitu dihormati bukan sekadar angka pulangan, tetapi cara pulangan itu dicapai.

Menurut Ben Graham Centre for Value Investing, sejak penubuhan Baupost pada 1982, Klarman mencatatkan pulangan kompaun sekitar 20% setahun sepanjang tempoh kegemilangan fund tersebut. Dalam lebih tiga dekad pertama, Baupost hanya mengalami segelintir tahun rugi - antaranya 1998, ketika krisis kewangan Rusia melanda pasaran baru muncul.

Menjelang akhir 2014, Baupost telah menjana keuntungan bersih (selepas yuran) sebanyak AS$23.4 bilion sejak penubuhan - meletakkannya dalam senarai hedge fund paling berjaya dalam sejarah.

Tetapi ini bahagian paling menakjubkan: Klarman mencapai semua ini sambil memegang tunai dalam jumlah besar - kadangkala 30% hingga 50% daripada keseluruhan portfolio. Kebanyakan pengurus dana melabur hampir 100% modal sepanjang masa kerana takut ketinggalan. Klarman pula sanggup duduk atas timbunan tunai bertahun-tahun, menunggu peluang yang betul-betul murah.

Bayangkan seorang pelari yang menang pingat emas sambil berlari dengan beg pasir di belakang. Itulah rekod Klarman.

Betul Ke Klarman "Kalahkan" Buffett?

Tajuk artikel ini mungkin buat sesetengah peminat Buffett terasa. Jadi mari kita jujur dengan fakta.

Dari segi jumlah kekayaan dan tempoh rekod, Buffett tiada tandingan - lebih 60 tahun pulangan kompaun sekitar 20% setahun di Berkshire Hathaway. Klarman sendiri mengakui Buffett sebagai pelabur terhebat pernah wujud.

Tetapi ada tiga sudut di mana ramai pengamal value investing meletakkan Klarman setanding, malah mengatasi Buffett:

Pertama, pulangan berbanding risiko. Pulangan sekitar 20% setahun yang dicapai sambil memegang 30-50% tunai adalah pencapaian luar biasa. Secara "risk-adjusted", ramai berpendapat rekod era kegemilangan Klarman antara yang terbaik dalam sejarah pengurusan dana.

Kedua, pengiktirafan Buffett sendiri. Menurut kuliah profesor Columbia Business School, Bruce Greenwald, Buffett pernah menyatakan bahawa jika beliau bersara, Seth Klarman adalah antara individu pertama yang beliau mahu menguruskan wangnya. New York Times juga pernah melaporkan Buffett menyimpan senaskhah buku Margin of Safety di rak bukunya.

Ketiga, tahap kesukaran. Klarman beroperasi dalam era yang jauh lebih kompetitif - selepas maklumat menjadi mudah diakses dan ribuan hedge fund bersaing merebut peluang yang sama. Menjana 20% setahun pada era 1982-2008 dengan disiplin tunai yang ketat adalah permainan yang berbeza.

Kesimpulannya? Buffett kekal raja dari segi longevity. Tetapi pada kemuncaknya, Klarman membuktikan anda boleh mengalahkan pasaran secara konsisten tanpa mengambil risiko besar - dan itulah tepatnya mesej bukunya.

Buku RM100 Yang Kini Bernilai Sehingga RM14,000

Pada tahun 1991, Klarman menerbitkan Margin of Safety: Risk-Averse Value Investing Strategies for the Thoughtful Investor. Menurut rekod penerbitan buku tersebut, hanya 5,000 naskhah dicetak dan dijual pada harga AS$25 (sekitar RM100 pada kadar hari ini). Jualannya teruk - buku itu dianggap "flop".

Klarman tidak pernah membenarkan cetakan semula. Dan di sinilah ironinya berlaku: apabila reputasi Klarman semakin melangit, buku yang gagal itu bertukar menjadi item kultus. Laporan Quartz mendedahkan naskhah terpakai kini dijual antara AS$800 hingga AS$2,000, manakala naskhah kondisi baru pernah disenaraikan melebihi AS$3,300 di eBay - bersamaan sekitar RM14,000 senaskhah.

Buku pelaburan yang gagal dijual kini lebih mahal daripada satu lot saham blue chip di Bursa Malaysia. Ada yang bergurau: buku Klarman adalah pelaburan yang lebih baik daripada kebanyakan hedge fund.

Kenapa buku ini begitu dicari? Kerana ia dianggap "kitab" value investing moden - penerangan paling jelas tentang cara berfikir seorang pelabur profesional tentang risiko. Klarman juga kemudiannya menjadi editor utama edisi keenam Security Analysis, kitab klasik Benjamin Graham dan David Dodd.

Apa Itu Margin of Safety Sebenarnya?

Konsep margin of safety berasal daripada Benjamin Graham - guru kepada Buffett dan inspirasi kepada Klarman. Kami pernah kupas asasnya dalam ringkasan buku The Intelligent Investor, tetapi ini versi ringkasnya:

Margin of safety ialah jurang antara harga yang anda bayar dengan nilai sebenar (intrinsik) sesuatu aset.

Tangan melindungi blok kayu yang dinaungi payung kecil - konsep margin of safety sebagai perlindungan dalam pelaburan — Margin of safety berfungsi seperti payung perlindungan - ia tidak menghalang ribut, tetapi memastikan modal anda terlindung apabila pasaran memburuk.

Contoh mudah: jika anda kira nilai sebenar sesebuah syarikat ialah RM1.00 sesaham, membeli pada RM0.90 memberi anda margin of safety 10% sahaja. Tetapi jika anda hanya beli pada RM0.60, anda ada perlindungan 40% - ruang untuk anda silap kira, untuk ekonomi merudum, atau untuk pengurusan buat keputusan bodoh, dan anda masih mungkin tidak rugi.

Klarman membawa konsep Graham ini lebih jauh dengan beberapa penekanan penting:

Risiko bukan volatiliti. Dunia akademik mengukur risiko sebagai turun naik harga. Bagi Klarman, itu karut. Risiko sebenar ialah kebarangkalian anda kehilangan modal secara kekal. Saham yang jatuh 50% mungkin lebih selamat daripada sebelumnya - kerana margin of safety semakin besar.

Fokus pada downside dahulu. Kebanyakan pelabur tanya "berapa banyak saya boleh untung?" Klarman tanya soalan sebaliknya: "berapa banyak saya boleh rugi kalau semua andaian saya salah?" Untung akan jaga dirinya sendiri jika kerugian dikawal.

Nilai perlu dikira, bukan diagak. Untuk tahu sama ada wujud margin of safety, anda perlu tahu nilai intrinsik. Kami tunjukkan caranya langkah demi langkah dalam artikel cara kira nilai intrinsik saham menggunakan DCF.

5 Prinsip Pelaburan Seth Klarman

Daripada buku Margin of Safety dan surat-surat tahunan Baupost yang menjadi bahan bacaan wajib di Wall Street, ini lima prinsip teras Klarman:

1. Tunai adalah posisi, bukan kelemahan

Klarman sanggup pegang 30-50% tunai apabila tiada peluang menarik. Baginya, memaksa diri melabur dalam aset mahal semata-mata kerana "duit tak boleh duduk diam" adalah punca utama kerugian. Tunai memberi opsyen untuk menyerang apabila orang lain panik.

2. Beli ketika orang lain terpaksa jual

Peluang terbaik muncul apabila penjual menjual bukan kerana nilai, tetapi kerana terpaksa - fund yang kena redemption, indeks yang buang saham, bank yang lelong aset. Klarman membina kerjayanya membeli aset "distressed" yang semua orang tolak.

3. Proses bottom-up, bukan ramalan makro

Klarman tidak membina portfolio berdasarkan ramalan ekonomi. Beliau menilai satu-satu aset secara individu: apa nilainya, berapa harganya, mana margin of safety. Ramalan pasaran adalah hiburan, bukan strategi.

4. Jual apabila harga mencapai nilai

Berbeza dengan Buffett yang suka pegang "selama-lamanya", Klarman lebih tegas: apabila harga sudah mencerminkan nilai intrinsik, jual dan cari peluang baru. Kesetiaan anda adalah pada proses, bukan pada saham.

5. Elak spekulasi bertopengkan pelaburan

Dalam bukunya, Klarman membezakan pelaburan (membeli aset di bawah nilai intrinsik) dengan spekulasi (membeli kerana berharap orang lain akan bayar lebih mahal). Ramai yang sangka mereka melabur, sedangkan mereka sedang berjudi dengan ayat yang lebih cantik. Cara berfikir ini selari dengan mental models Charlie Munger - kenali dulu permainan yang anda sedang main.

Dekad Sukar Baupost: Bila Legenda Pun Boleh Struggle

Artikel ini tidak jujur jika kami sorokkan bahagian ini: dekad terakhir Baupost jauh daripada gemilang.

Menurut laporan Hedgeweek, sejak 2014 pulangan purata Baupost hanya sekitar 4% setahun - jauh di bawah rekod sejarahnya dan jauh di bawah indeks S&P 500. Aset di bawah pengurusan menyusut daripada AS$28.8 bilion pada akhir 2021 kepada sekitar AS$23 bilion, dengan klien mengeluarkan AS$7 bilion dalam tempoh tiga tahun. Tahun 2024 menjadi sedikit pemulihan dengan pulangan 10% - kenaikan dua angka pertama sejak beberapa tahun.

Kenapa ini berlaku? Era 2014-2024 adalah zaman bull market saham teknologi dan duit murah. Strategi Klarman - pegang tunai besar, elak saham "mahal", cari aset distressed - hampir tidak berfungsi apabila semua benda naik tanpa henti dan tiada siapa terpaksa jual apa-apa. Dalam temubual bersama Barry Ritholtz pada 2026, Klarman sendiri membincangkan cabaran mempertahankan disiplin value dalam pasaran seperti ini.

Pengajarannya bukan "value investing sudah mati". Pengajarannya: setiap strategi ada musimnya, dan disiplin akan diuji paling teruk ketika ia paling tidak popular. Klarman kekal dengan prosesnya walaupun kliennya lari. Itu juga sebahagian daripada margin of safety - keberanian untuk kekal rasional.

Pengajaran Untuk Pelabur Bursa Malaysia

Apa yang boleh anda, sebagai pelabur di Bursa Malaysia, ambil daripada kisah Klarman?

Jangan takut pegang tunai. Anda tidak wajib melabur setiap bulan dalam apa sahaja yang ada. Jika pasaran mahal, simpan peluru. Peluang seperti krisis 2008 atau kejatuhan pandemik 2020 datang kepada mereka yang ada tunai dan keberanian.

Kira nilai sebelum beli, bukan selepas. Kebanyakan pelabur runcit beli dulu, justifikasi kemudian. Terbalikkan urutan itu: tentukan nilai intrinsik, tetapkan harga belian dengan margin of safety, dan tunggu.

Rugi besar lebih bahaya daripada terlepas untung. Kerugian 50% memerlukan keuntungan 100% untuk pulih. Matematik ini kejam. Klarman membina empayar bukan dengan mengejar pulangan tertinggi, tetapi dengan mengelak kerugian besar - falsafah yang sama dengan prinsip nombor satu Warren Buffett: jangan rugi duit.

Belajar daripada mereka yang dah buktikan. Klarman belajar daripada Graham, Heine dan Price. Mohnish Pabrai pula terang-terang meniru Buffett dan berjaya jadi bilionair. Anda tidak perlu cipta strategi baru - anda perlu disiplin melaksanakan strategi yang sudah terbukti.

Soalan Lazim (FAQ)

Siapa Seth Klarman?

Seth Klarman ialah pengasas dan CEO Baupost Group, hedge fund value investing yang berpangkalan di Boston. Beliau digelar "Oracle of Boston" dan merupakan penulis buku Margin of Safety (1991), salah satu buku pelaburan paling dicari di dunia.

Apa itu margin of safety dalam pelaburan?

Margin of safety ialah jurang antara harga belian dengan nilai intrinsik sesuatu aset. Contohnya, membeli saham bernilai RM1.00 pada harga RM0.60 memberi margin of safety 40% - perlindungan sekiranya analisis anda tersilap atau keadaan pasaran memburuk.

Kenapa buku Margin of Safety sangat mahal?

Hanya 5,000 naskhah dicetak pada 1991 dan Klarman tidak pernah membenarkan cetakan semula. Kombinasi bekalan terhad dan reputasi Klarman yang melonjak menjadikan naskhah terpakai dijual antara AS$800 hingga AS$2,000, dan naskhah baru pernah mencecah lebih AS$3,300.

Adakah Seth Klarman lebih hebat daripada Warren Buffett?

Dari segi tempoh rekod dan jumlah kekayaan, Buffett tiada tandingan. Tetapi pada era kegemilangan Baupost, Klarman mencatat sekitar 20% setahun sambil memegang 30-50% tunai - pencapaian yang ramai anggap setanding atau lebih baik secara risk-adjusted. Buffett sendiri pernah menyebut Klarman antara orang yang beliau mahu menguruskan wangnya.

Apa itu Baupost Group?

Baupost Group ialah hedge fund yang ditubuhkan Klarman bersama rakan kongsi pada 1982 di Boston dengan modal AS$27 juta. Ia pernah menjadi antara hedge fund terbesar dunia dan menjana keuntungan bersih AS$23.4 bilion menjelang akhir 2014.

Berapa pulangan pelaburan Seth Klarman?

Sepanjang lebih dua dekad pertama, Baupost mencatat pulangan kompaun sekitar 20% setahun. Namun sejak 2014, pulangan purata jatuh kepada sekitar 4% setahun berikutan strategi konservatif dalam era bull market teknologi, sebelum pulih dengan pulangan 10% pada 2024.

Macam mana nak aplikasi margin of safety di Bursa Malaysia?

Mula dengan mengira nilai intrinsik saham menggunakan kaedah seperti DCF, kemudian hanya beli apabila harga pasaran jauh di bawah nilai tersebut - sekurang-kurangnya diskaun 30-40% untuk saham biasa. Elakkan membeli semata-mata kerana harga sedang naik.

Adakah value investing masih relevan hari ini?

Ya, tetapi ia memerlukan kesabaran luar biasa. Seperti yang ditunjukkan dekad sukar Baupost, strategi value boleh ketinggalan bertahun-tahun dalam bull market, tetapi disiplin mengelak kerugian besar tetap menjadi asas kekayaan jangka panjang.

Kesimpulan

Seth Klarman membuktikan bahawa dalam pelaburan, pertahanan adalah serangan terbaik. Pulangan 20% setahun yang dicapai sambil memegang timbunan tunai, buku "gagal" yang menjadi kitab bernilai belasan ribu ringgit, dan keberanian kekal berdisiplin ketika satu dunia mempersoalkan beliau - semuanya berbalik kepada satu idea: jangan rugi besar, dan biarkan masa buat kerjanya.

Falsafah margin of safety bukan untuk bilionair sahaja - ia bermula dengan langkah pertama yang sama untuk semua pelabur.

Jika anda belum mempunyai akaun untuk melabur, buka akaun CDS dengan kami hari ini - ia membolehkan anda melabur di Bursa Malaysia dan juga saham luar negara seperti US dan Hong Kong.

Anda juga boleh muat turun Ebook Asas Saham kami secara percuma untuk memahami langkah pertama membina portfolio dengan margin of safety anda sendiri.

Bacaan Lanjut